近日，佛山海天调味食品股份有限公司（简称“海天味业”，603288.SH，03288.HK）在港股上市，成为港股“中国调味品第一股”。《经济参考报》记者注意到，海天味业以过硬的产品质量与用户至上的经营理念成了中国调味业龙头，但其业绩稳健增长的背后，也面临经营现金流承压、经销商数量减少等问题。

      行业地位领先　去年业绩亮眼

　　海天味业公告称，本次港股发行的最终价格为每股36.30港元，发售港股总数为2.79亿股（行使超额配股权之前）。其中，香港公开发售5527.99万股，约占全球发售总数的19.81%；国际配售2.24亿股，约占全球发售总数的80.19%。

　　公开资料显示，2014年在A股上市的海天味业，是一家有着悠久历史传承的中国调味品龙头企业，致力于提供优质产品以服务家常烹饪及用餐体验的调味需求，产品主要包括酱油、蚝油、调味酱、特色调味品及其他。

　　海天味业在赴港上市招股书中援引第三方机构弗若斯特沙利文相关报告称，公司是中国调味品行业的领导者。按2024年收入计，海天味业在中国调味品市场排行首位，是其最大竞争对手的两倍以上。同时，海天味业已连续28年蝉联中国最大调味品企业，其酱油、蚝油产品销量多年位居中国调味品市场第一，调味酱、食醋及料酒亦位居中国市场前列。

　　业绩方面，海天味业2024年交出了令人眼前一亮的答卷。财报显示，2024年，海天味业实现营业收入269.01亿元，同比增长9.53%；实现归母净利润63.44亿元，同比增长12.75%。

　　在营收、净利润双双增长的同时，2024年，海天味业的毛利率也提升了2.3个百分点，达到36.2%，与同行业可比公司相比处于较高水平。海天味业在赴港上市招股书中表示，公司毛利率增加，首先是若干原材料的市场价格下降，其次是通过科技和数智化手段对生产与物流环节进行升级，提升运营效率。

　   经营现金流承压　经销商数量减少

　　虽然海天味业2024年业绩表现亮眼，但其现金流情况却不容乐观。

　　据年报披露，2024年，海天味业经营活动产生的现金流量净额为68.44亿元，同比下降6.96%。同期，海天味业的归母净利润同比增长12.75%，经营性现金流与归母净利润的变动趋势存在明显差异。记者进一步研读海天味业近年财报发现，2022年末、2023年末和2024年末，海天味业的应收账款分别为1.88亿元、2.23亿元、2.42亿元，呈逐年上升趋势。

　　业内人士认为，赊销政策、应收账款增加、期间费用控制不当等因素都有可能造成利润增加但现金流减少的现象，这也在一定程度上反映了企业收入质量的下滑。

　　销售模式方面，招股书显示，海天味业有经销和直销两种模式，其中，经销收入占销售收入的比重超九成。2022年至2024年，海天味业通过经销商产生的收入分别为233.84亿元、223.67亿元、245.32亿元，分别占总收入的98.3%、98.0%、97.6%。虽然经销商收入占海天味业收入的大头，但其经销商数量却在最近3年内减少了400多家，由2022年末的7172家减少为2024年末的6707家。

　　海天味业在招股书中解释，经销商数量减少，一是部分经销商不符合海天味业对于经销能力及服务质量的预期，二是部分经销商由于所在市场的激烈竞争将业务重点转向了调味产品经销以外的领域。业内人士认为，经销商数量减少背后，或存在销售渠道受阻、现金流压力增大等风险，在一定程度上导致其短期运营风险提高。

       国内市场竞争激烈　海外战略或存风险

　　除了现金流风险之外，海天味业还需应对中国调味品行业面临的挑战。海天味业招股书援引第三方机构弗若斯特沙利文相关报告称，自2023年起，受消费需求复苏相对缓慢及疫情对渠道的影响仍在消化等因素影响，中国调味品市场增速放缓。

　　中国调味品市场不仅发展放缓，其内部还存在激烈的竞争。招股书显示，因为区域化特征较强、地方性品牌众多，中国调味品行业分散程度较高，市场竞争激烈，属于高度竞争行业。近年来，调味品消费渠道正朝新兴化和碎片化的方向发展，消费者需求多元化程度显著提高，不同的调味品企业需要在产品创新、技术、销售网络及供应链等方面展开竞争，以扩大其市场份额。

　　业内人士指出，海天味业此次赴港上市的一项重要使命就是积极开拓海外市场。公开资料显示，海天味业计划在东南亚及欧洲等地区拓展海外市场，本次赴港上市募集的部分资金将用于建立全球品牌形象、拓展销售渠道以及提升海外供应链能力，以提升海天味业的全球影响力。

　　虽然全球调味品市场潜力巨大，但在国际市场站稳脚跟并非易事。海天味业在招股书中坦言，公司在海外市场的销售活动及拓展计划面临与特定地区相关的若干风险，包括经济及政治状况、不同税率和许可要求、外汇汇率波动、了解当地市场趋势和相关成本、在不同地区维护知识产权、遵守各项复杂的国内及国际法律、国际贸易政策及法规的变化等。

　　此外，值得注意的是，海天味业近年来在二级市场表现不佳。其A股市值从2021年巅峰时期的近7000亿元，跌至目前的约2000多亿元，缩水幅度显著。同时，上交所在5月30日发布的公告当中调整了上证50、上证180、上证380、科创50等指数样本，6月13日收市后生效。其中，海天味业、通威股份（600438.SH）、中国中铁（601390.SH）、长城汽车（601633.SH）等4只股票被调出上证50。

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